中美利差可能出现倒挂？

　　美国正遭遇40年一遇的高通胀，而当前中国通胀水平温和，这是中美货币政策重新错位的重要背景。鉴于美国货币政策的重心在“防胀”，中国货币政策正在围绕“稳增长”发力，未来中美国债收益率差将进一步收窄甚至可能出现倒挂。这在历史上并非没有先例。十多年前，中美国债收益率经常出现倒挂，甚至长端收益率倒挂的历史一直持续到了2010年上半年。当时正值人民币汇率面临较大升值压力，对外经济失衡较为严重。

　　中国今时不同于往日，经常账户收支不仅依然盈余，而且更加趋于平衡，人民币汇率依然强势但也趋于均衡合理水平。当前，中国拥有的最大金融优势在于，民间部门货币错配明显改善，市场对汇率波动的适应性和承受力明显增强。

　　中美货币政策分化将进一步收敛中美利差，从而减缓外资流入甚至导致资本外流。但资本净流出并不必然导致人民币贬值。如今年3月份，尽管外资继续减持人民币资产，人民币汇率有所回调，但走势依然坚挺。全月，人民币汇率中间价累计下跌0.4%，一季度累计上涨0.4%；中国外汇交易中心口径人民币汇率指数当月下跌0.1%，当季上涨1.8%。3月份，离岸人民币汇率（CNH）相对在岸人民币汇率（CNY）持续在偏贬值方向，日均差价120BP，创2020年6月份即本轮人民币升值以来最高，或预示银行代客人民币涉外收付和境内外汇供求关系延续了上月的状况。但日均银行间市场即期询价外汇成交量为289亿美元，环比下降11%，表明境内外汇供求缺口不会太大，仍属于基本平衡。

　　更为重要的是，近两年中国货物贸易和银行结售汇顺差大多没有转化为外汇储备积累，而是变成企业和银行持有，这增强了民间国际清偿能力，相当于二级外汇储备。如果未来美联储紧缩叠加地缘政治风险，虽然可能会放大中国遭遇的资本流动冲击，但是前期民间积累的外汇资产可以发挥“蓄水池”功能，更好地调节国际收支平衡。况且，即便出现更坏的情景，凭借前些年央行、外汇局在应对资本外流、汇率贬值方面积累的丰富经验和树立的良好市场信誉，应对潜在的人民币汇率过度或异常波动可以更加游刃有余。

　　经济稳、金融稳。国内外汇市场和资本市场的稳定，最终都取决于能否保持经济运行在合理区间。日前，央行货币政策委员会一季度例会指出，在当前国外疫情持续、地缘政治冲突升级的背景下，要强化跨周期和逆周期调节，加大稳健的货币政策实施力度，发挥好货币政策工具的总量和结构双重功能，为实体经济提供更有力支持，稳定宏观经济大盘。

　　3月份，国内疫情多点散发，从制造业到非制造业、从生产到销售、从内需到外需均受到了影响，拖累国内经济恢复。4月份一季度经济数据发布前后，央行或许会再次出台全面降准或降息的措施，以体现主动作为、靠前发力，对冲疫情冲击，提振市场信心。

　　货币政策要用在刀刃上。坚持实施灵活的汇率政策，是央行兑现货币政策“以我为主”的关键。大国货币政策对内优先，就是主要服务于国内增长、就业和物价稳定目标，汇率政策负责对外经济平衡，成为吸收内外部冲击的减震器。强势人民币应该基于“经济强、货币强；中国好、世界好”。靠脱离基本面的单边升值或升值预期驱动的货币国际化，本身也将走不远。

　　由美联储货币政策收紧带来的中美利差收窄、短期外资流出等变化，是否将对我国货币政策形成约束，也是市场关注焦点。

　　一段时间以来，我国货币政策助力“稳增长”，坚持“以我为主”，面对经济下行压力，保持稳中偏松的态势。除了去年下半年接连落地的两次全面降准，今年以来，公开市场操作和中期借贷便利(MLF)两大政策利率同步降低，2022年首期贷款市场报价利率(LPR)再迎下调。

　　中美利差大幅缩窄，是否将对我国货币政策的未来施展空间形成掣肘?刘郁认为，外部因素或阶段影响国内货币宽松的节奏和形式，但难以改变货币政策的方向。中国作为以内需为主的大国，需要“以我为主”的货币政策调节经济。

　　业内认为，后续“降息”的概率有所降低，但是降准的落地值得期待。刘郁表示，为缓和美联储收紧带来的外部冲击，央行可能对“降息”更为谨慎，或采用降准以及其他的结构型政策工具来支持宽信用。

　　国家金融与发展实验室特聘研究员蔡浩认为，由于中美利差收窄明显，若此时大幅放松货币政策，有可能在未来对汇率和资本外流产生压力，因此“降息”的概率在下降。即便在4月美联储的空窗期“降息”，其幅度也不会太大，而降准和定向工具则可能作为副作用更小的工具被采纳。

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